编者按：资本市场正经历着不平凡的变革。金融以服务实体经济为天职，近年来，资本市场支持实体经济成效显著，有力畅通了科技、资本与实体经济的良性循环。

从创业板开市到设立科创板，从试点注册制再到创业板注册制改革，越来越多的优秀企业走向资本市场舞台。

(资料图片仅供参考)

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本文为第113期。

出品丨搜狐财经

作者丨岳家琛

12月13日，优蓝国际向港交所递交招股书，拟主板挂牌上市。

优蓝国际是一家劳务外包供应商。从主营业务来看，优蓝国际主要为蓝领人才提供职业教育服务、人才招聘服务、雇员管理服务等。

从招股书来看，优蓝国际面临着盈利难的问题。

2019年至2021年，优蓝国际的营收分别为6.65亿元、6.36亿元和7.38亿元。2022年上半年，优蓝国际的营收为3.04亿元，2021年同期则为3.87亿元。据此计算，今年上半年，优蓝国际营收同比下滑27.3%。

优蓝国际从未实现盈利，招股书显示，该公司2019年至2021年分别亏损1.92亿元、1245.2万元及2.21亿元；2022年上半年亏损1.18亿元。

据此计算，过去三年半累计亏损7.35亿元。

去年雇员管理服务毛利率仅8.3%

一家从事劳务外包服务的企业，其商业模式是怎样的？为何会连年亏损？

从招股书来看，成本高企是导致优蓝国际亏损的主要原因。过去三年及今年上半年，优蓝国际的营业成本分别占总收入的99.6%、90.5%、78.4%、75.8%。

需要注意的是，人事方面的支出在一般企业中，往往算作行政、销售等费用。但由于优蓝国际的主营业务是雇员管理，因而与此相关的人员开支计入营业成本，包括外包职工的薪资奖金等。

招股书显示，人事成本在优蓝国际的成本构成中占比最大。过去三年及今年上半年，人事成本分别占营业成本的约97.1%、95.8%、93.9%及73.9%，人事成本的大部分为与外包服务有关的蓝领人工成本。

尤其是2019和2020年，优蓝国际的成本占比均高于90%。以2019年为例，在6.65亿元的收入中，仅人事成本就高达6.43亿元。

从收入构成来分析，或许能对优蓝国际为何难以盈利进行解释。

招股书显示，雇员管理服务是优蓝国际最主要的收入来源，2019年至2021年及2022年上半年的营收占比分别为91.7%、84.9%、77.1%以及67.8%。

雇员管理服务，即优蓝国际通过自有雇员为企业客户提供外包服务，从中收取服务费。招股书显示，以2021年蓝领人才岗位外包安置人次计，优蓝国际位列全国第一。

2021年，优蓝国际蓝领人才岗位外包安置共计7.4万人次。

雇员管理服务是一项高成本低利润的业务，该业务正是造成优蓝国际连年亏损的主要原因。

雇员管理服务业务毛利率在其全部业务中最低，2019年至2021年及2022年上半年分别为-3.3%、0.4%、8.3%及12.7%。其中2019年，该项核心业务的成本甚至高于收入。

徐工集团是主要客户，主要职位包括技术操作员等

所谓劳务外包，是优蓝国际与蓝领工人建立雇佣合同，外包工人由优蓝国际，并与企业客户签订外包协议，收入来自于企业支付的服务费用，成本为工人的人力成本。

优蓝国际的主要客户有哪些？根据招股书披露，主要客户包括徐工集团、艾尔姆风能叶片制品（秦皇岛）有限公司、深圳飞速创新技术股份有限公司等。

过去三年及今年上半年，来自前五大客户的收入占优蓝国际总收入的比重分别为45%、20.9%、23.9%及30.8%，来自最大客户的收入分别占总收入的13.3%、5.6%、6.9%及8%。

职位方面，外包服务的五大职位分别为技术操作员、售货员、餐饮服务员、超市员工及电话客服。

从行业划分来看，安置人数最多的是高端制造业，占比35.8%，其次是消费零售，占比28%。数字经济和房屋建筑分别占比14%和8.7%。

区别于劳务外包，优蓝国际还提供少部分劳务派遣服务。据招股书介绍，劳务派遣是指劳务派遣服务供应商、派遣工、用工单位，三方建立劳务派遣关系，派遣工为用人单位工作并受其监督。

2019年至2021年，雇员管理服务业务分别实现营收6.1亿元、5.4亿元及5.68亿元，2022年上半年营收同比下滑至2.06亿元，降幅37%。

在持续亏损之下，优蓝国际外包人数呈大幅下降趋势。招股书显示，外包服务项下的月均蓝领人数由2019年的8132人降至2021年的6822人。

为了改善利润情况，从2021年下半年起，优蓝国际剥离并注销了若干提供雇员管理服务的附属公司。今年上半年，外包服务项下的月均蓝领人数进一步降至4981人，较2019年时减少38.75%。

意图拓展职业教育板块

缩减雇员管理服务之后，优蓝国际将目光投向职业教育和人才招聘两个板块。今年上半年，职业教育服务业务占营收比重约11.2%。

其中，职业教育服务主要为地方政府部门委托管理中等职业学校，同时也自营学校。招股书显示，目前，优蓝国际委托管理23所职业学校、自营1所学校、37个专业共建项目及9所技能培训学校。

据披露，该项目毛利率较高，2022年上半年毛利率为41.3%。对此，优蓝国际称，职业教育服务是以轻资产模式展开的，因而毛利率较高。

其中，委托管理的学校，优蓝国际通过收取委托管理费获得收入。而自营的学校，其收入来自于在校生支付的学费、住宿费。

事实上，职业教育业务不仅为优蓝国际提供相应收入，也为雇员管理服务业务输送更多蓝领人才。

“我们所管理或合作的职业学校可从我们在雇员管理服务方面积累的丰富产业资源中，筛选优质企业，为学生提供潜在就业机会。”优蓝国际在招股书中表示。

同样收入占比较小的还有其人才招聘服务业务，2022年上半年营收5000万元，占比18%。

该业务方面，优蓝国际主要通过“优蓝网”和“优蓝招聘”APP展开线上人才招聘服务，据其招股书显示，目前在“优蓝招聘”APP注册的蓝领1900万人，2022年上半年企业客户数1257家。

除了主营业务毛利低下以外，公允价值变动导致的亏损也是优蓝国际亏损的主要原因。2021年公允价值变动亏损1.34亿元，今年上半年亏损1.1亿元。该项亏损主要为2020至2021年发行的可转换可赎回的优先股公允价值变动导致。

这背后，反映的是优蓝国际估值的重大变动。

截至上半年末，优蓝国际仍有可转换可赎回优先股13.58亿元。

另外需要注意的是优蓝国际“纸面利润”巨大。截至今年上半年末，该公司应收及预付款项合计达2.4亿元。

估值由33亿跌至25亿

亏损之下，优蓝国际经营现金持续净流出。

今年上半年，优蓝国际经营现金净流出0.2亿元。过去三年及今年上半年，优蓝国际累计经营现金净流出1.25亿元。

截至今年上半年末，优蓝国际手持现金5.42亿元，较上年末的5.76亿元下降5.9%。

自成立以来，优蓝国际共获得六轮融资，累计筹资4.16亿元人民币及1.27亿美元。以目前的汇率估算折合人民币共13亿元。

在2021年6月完成IPO前最后一轮融资时，优蓝国际的估值为33亿元人民币。

目前，优蓝国际的股东包括电魂网络全资子公司杭州电魂、三七互娱全资子公司安徽尚趣玩、海宁中南以及新东方基金等。其中，电魂网络参与了B轮融资，三七互娱参与了C轮融资。持股分别为0.79%、1.17%。

具体来看，2016年12月完成了A轮融资，筹资0.15亿元，估值6亿元；2017年10月完成了B轮融资，募资1.6亿元，估值9亿元；2020年10月完成B+轮融资，筹资0.2亿元，估值12亿元。

2020年12月，完成C轮融资，募集资金2.2亿元人民币及0.3亿美元，投后估值15亿元。随后，2021年6月，优蓝国际发行了0.3亿美元可转换优先票据，彼时估值33亿元。

然而，2022年11月，当优蓝国际完成C+轮融资时，仅募得0.66亿美元，估值跌至25亿元。这也是优蓝国际录得大幅公允价值变动亏损的主因。

优蓝国际在招股书中表示，IPO募集所得资金净额将主要用于扩展职业教育业务规模和覆盖范围；升级IT基础设施和系统；寻求可补充、扩大和协同目前业务的潜在战略投资和收购；以及用作营运资金和其他一般企业用途。

招股书显示，优蓝国际在上市前的股东架构中，王云雷合计控制50.99%的股份，为控股股东。

王云雷曾是四川的一名乡镇语文老师，他在1996年到2004年先后在四川资阳安岳县合义乡初级中学、安岳县李家高级中学以及安岳县职业技术教育中心任教。

2004年后，王云雷曾在青山控股集团做了4年的人力资源管理工作，2008年1月创办了优蓝国际的前身温州云雷。2014年他正式创办优蓝国际，并一直担任CEO。

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