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财新制造业采购经理人指数似乎低于市场预期。众所周知，这一指标侧重于中国出口企业和中小企业。上周官方PMI数据非常强劲，而博鳌论坛提示了中国经济在3月份继续改善。这些近期的数据和新闻让市场对于今天财新PMI充满了预期。

那么，数据似乎不吻合的问题在哪里呢？

如前所述，官方PMI针对大型国有企业，而财新PMI面向出口和中小企业。显然，中小企业仍在努力寻找复苏支点，而国有企业已在政策支持下开始复苏。或者说，当下的复苏依然是局部性的。这很可能解释了为什么需要为民营和中小企业提供更多的支持。

上周，官方服务业PMI大幅上涨。这种超预期的数据也可能反而增加了今天市场对财新PMI的预期。但请注意，服务业PMI是由建筑和施工活动驱动的，而不是真正的服务业复苏。这与银行体系存款持续上升和零售不疾不徐的增长是一致的。

在1月、2月明显改善之后，3月份新屋销售似乎继续改善。T-1/2/3城市都有持续的改善。尽管如此，国资开发商继续好于民营开发商，民营开发商仍在小幅同比下降，虽然降幅收窄。国资和民营开发商之间的这种分歧与官方和财新PMI之间的分歧是一致的。

然而进入3月份，100城的土地成交有所放缓，但国资比民营开发商较好。这是未来房地产投资的重要领先指标。这表明民营开发商信心恢复依然有待时日。所幸的是，土地购置费用不计入GDP计算，因此不会影响2023年的GDP增长。

总而言之，在考虑其调查样本时，今天的财新PMI并没有所谓的“低于预期”。服务业PMI的复苏更多是由建筑活动推动的，还不是真正的消费复苏。房地产销售正在改善，但土地购买表明民营开发商仍然谨慎。还有更多的工作需要完成。

作者：洪灝，CFA

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