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金吾财讯|国信证券发布研报指，哔哩哔哩(09626.HK)已跨越盈利拐点，AI应用与游戏品类扩张正加速商业化价值释放。核心逻辑包括：1）PUGV生态护城河稳固，2025年Q3平台MAU达3.76亿，用户日均使用时长112分钟，26岁平均年龄用户群体具备高消费潜力；2）业务结构优化，广告与游戏成为增长双引擎，2025年前三季度广告收入同比增长21%，游戏收入同比增长27%，爆款SLG手游《三国：谋定天下》成为盈利破局点；3）财务指标显著改善，2025年Q3单季经调净利润7.86亿元（同比+233%），经营性现金流53.08亿元，毛利率持续提升至34%。关键数据方面，公司预计2025/26/27年经调净利润25.48/33.66/45.76亿元，对应PE 36/27/23倍。基于腾讯音乐估值对标，给予26年25-35倍PE估值，对应合理市值934-1307亿港元，当前股价隐含29%上行空间。竞争优势聚焦：1）广告业务单位时长收入仅为快手一半，AI工具（哔哩必达）提升变现效率后具备翻倍空间；2）游戏业务通过《逃离鸭科夫》等非二次元产品验证跨品类能力，市场份额从9%的二次元领域向全品类拓展。主要风险包括业绩不及预期、AI技术落地放缓及监管政策变化。

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